來源： 中誠信國際
三省首發(fā)收費(fèi)公路專項(xiàng)債新增債完成年內(nèi)近八成
2017年8月地方政府債研究報(bào)告
一、8月地方政府債務(wù)相關(guān)政策及點(diǎn)評
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財(cái)政部出臺(tái)《關(guān)于試點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券品種的通知》（財(cái)預(yù)[2017]89號）
2017年8月2日，繼財(cái)政部出臺(tái)了土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債以及收費(fèi)公路專項(xiàng)債后，財(cái)政部出臺(tái)了另一個(gè)重要文件《關(guān)于試點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券品種的通知》（財(cái)預(yù)[2017]89號），提出要發(fā)展項(xiàng)目收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券品種。
點(diǎn)評：該政策的出臺(tái)，最重要的意義在于在重要基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域?qū)嵭辛说胤秸畟c項(xiàng)目收益?zhèn)慕Y(jié)合的方式，一方面凸顯了政府在嚴(yán)控地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面的決心和努力，另一方面也實(shí)現(xiàn)了地方政府債品種的創(chuàng)新，同時(shí)也意味著地方政府以及地方融資平臺(tái)公司的融資模式發(fā)生重要轉(zhuǎn)變，在公益性領(lǐng)域中的部分融資，可根據(jù)條件適當(dāng)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債，在“開前門”方面有了重要突破。詳見文章《地方政府專項(xiàng)債券品種繼續(xù)突破或拓寬基礎(chǔ)設(shè)施融資方式——簡評財(cái)政部“89號文”》（20170803）
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最高人民法院印發(fā)《最高人民法院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)金融審判工作的若干意見》（法發(fā)[2017]22號）
2017年8月，最高人民法院印發(fā)《最高人民法院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)金融審判工作的若干意見》（下文簡稱“《意見》”），就人民法院貫徹落實(shí)全國金融工作會(huì)議精神，加強(qiáng)金融審判工作，保障經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)健康發(fā)展提出了30項(xiàng)意見。其中第22條對地方融資行為進(jìn)行了相關(guān)規(guī)定，即“依法審理涉地方政府債務(wù)糾紛案件，防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。依法認(rèn)定政府違法提供擔(dān)保的法律責(zé)任，規(guī)范政府行為。依法認(rèn)定地方政府利用平臺(tái)公司融資、政府和社會(huì)資本合作（PPP）、投資基金、購買服務(wù)等方式變相舉債作出的行政行為或者簽訂的行政協(xié)議的性質(zhì)、效力和責(zé)任，明確裁判規(guī)則，劃出責(zé)任邊界，有效防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的集聚”。
點(diǎn)評：該《意見》是貫徹7月14-15日召開的全國金融工作會(huì)議的方向“圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險(xiǎn)、深化金融改革”，更是在今年50號文以及87號文等強(qiáng)監(jiān)管政策出臺(tái)之后，從法院的角度，針對當(dāng)前各參與方對防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識進(jìn)行了強(qiáng)調(diào)。第22條意見的目標(biāo)指向依然是以不增加地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為前提，從法院的角度明確了針對不規(guī)范的變相舉債的行為要依法認(rèn)定。因此，各參與方尤其是平臺(tái)公司在融資、參與PPP、政府投資基金、政府購買服務(wù)等方式時(shí)要認(rèn)清邊界，避免違規(guī)。
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國家發(fā)改委發(fā)布《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于在企業(yè)債券領(lǐng)域進(jìn)一步防范風(fēng)險(xiǎn)加強(qiáng)監(jiān)管和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有關(guān)工作的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2017]1358號）
8月7日，國家發(fā)改委發(fā)布了《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于在企業(yè)債券領(lǐng)域進(jìn)一步防范風(fēng)險(xiǎn)加強(qiáng)監(jiān)管和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有關(guān)工作的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2017]1358號）（下文簡稱“《通知》”），提出了積極防范企業(yè)債券領(lǐng)域地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),并加強(qiáng)事中事后監(jiān)管，防范企業(yè)債券違約風(fēng)險(xiǎn)。在積極防范企業(yè)債券領(lǐng)域地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面，《通知》提出了兩點(diǎn)：（一）做好存量企業(yè)債券涉及的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的排查化解。如企業(yè)已發(fā)行的企業(yè)債券涉及政府性債務(wù)，省級發(fā)展改革部門應(yīng)主動(dòng)配合相關(guān)部門，指導(dǎo)發(fā)債企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)依法依規(guī)做好地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的排查化解。（二）在企業(yè)債券申報(bào)中嚴(yán)格防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)新申報(bào)發(fā)行企業(yè)債券時(shí)，應(yīng)明確發(fā)債企業(yè)和政府之間的權(quán)利責(zé)任關(guān)系，實(shí)現(xiàn)發(fā)債企業(yè)與政府信用嚴(yán)格隔離，嚴(yán)禁地方政府及部門為企業(yè)發(fā)行債券提供不規(guī)范的政府和社會(huì)資本合作、政府購買服務(wù)、財(cái)政補(bǔ)貼等情況。對不符合以上規(guī)定的，省級發(fā)展改革部門應(yīng)不予轉(zhuǎn)報(bào)。
點(diǎn)評：該《通知》是當(dāng)前監(jiān)管政策在企業(yè)債券領(lǐng)域防范地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的又一重要舉措，防范地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不僅要針對直接債務(wù)，還需要面向或有債務(wù)，企業(yè)債務(wù)便是或有債務(wù)中重要的一部分。在積極防范企業(yè)債券領(lǐng)域地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面，該《通知》提出的第二點(diǎn)較為嚴(yán)格，從新債發(fā)行的角度對可能帶來的或有債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了嚴(yán)格規(guī)定。
二、地方政府債總體發(fā)行分析：專項(xiàng)債發(fā)行提速平均發(fā)行期限縮短
總體發(fā)行情況：8月，我國地方政府債共發(fā)行130只，發(fā)行總額為4,697.35億元，較7月有一定下降，環(huán)比7月減少3,755.73億元。截至2017年8月，我國地方政府債共發(fā)行640只，發(fā)行總額為3.18萬億元。
新增和置換情況：8月置換債券發(fā)行比例提升,共發(fā)行1,684.01億元新增債券以及3,013.34億元存量置換債券，發(fā)行置換債券的比例為64.15%。隨著2015年以來置換債券進(jìn)度的加快，目前地方債置換的壓力逐步減弱，截至2017年8月底，今年我國已經(jīng)完成1.91萬億置換債券。根據(jù)2017年政府工作報(bào)告中對2017年地方政府債券工作的安排，2017年計(jì)劃發(fā)行新增地方政府債券共計(jì)1.63萬億元。截至2017年8月底，今年新增債券共發(fā)行1.27萬億，完成全年新增債券計(jì)劃總量的77.91%。
發(fā)行類別：8月地方政府債的發(fā)行類別中專項(xiàng)債券比例較高，一般債券發(fā)行規(guī)模為2,154.69億元，占發(fā)行總額的比重為45.87%，專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模為2,542.66億元，占發(fā)行總額的比重為54.13%。7月18日，財(cái)政部公布了《地方政府收費(fèi)公路專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》的通知（財(cái)預(yù)[2017]97號），8月浙江、廣東和海南三省發(fā)行了收費(fèi)公路專項(xiàng)債，分別發(fā)行130億元、63億元和20億元，共發(fā)行213億元，8月土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債發(fā)行提速，共有廣東、浙江、河北和新疆四省發(fā)行，共計(jì)421.8億元，較7月增加218.8億元。
發(fā)行方式：8月地方債的發(fā)行方式以公開發(fā)行為主，公開方式發(fā)行2,968.12億元，占發(fā)行總額的63.19%，定向承銷發(fā)行1,729.23元，占發(fā)行總額的36.81%。
發(fā)行期限：8月地方債發(fā)行期限以5年期為主，共發(fā)行1,624.07億元，占全部發(fā)行量的34.57%，其次為7年期地方債，發(fā)行1,379.50億元，占全部發(fā)行量的29.37%。8月地方債平均發(fā)行期限為5.98年，平均發(fā)行期限為年內(nèi)最低，低于2017年上半年平均發(fā)行期限6.24年，地方債發(fā)行期限有明顯下降。
三、發(fā)行利率與利差分析：資金面偏緊發(fā)行成本抬升
8月以來，資金價(jià)格中樞仍有所抬升，地方債發(fā)行成本有所上漲。8月各期限地方債平均發(fā)行利率為3.97%，較上個(gè)月上升8bp，其中3年期、5年期、7年期和10年期平均發(fā)行利率分別為3.88%、3.90%、4.04%和4.12%，分別比上個(gè)月上升13bp、8bp、6bp和13bp。
若區(qū)分不同的發(fā)行方式，8月公開發(fā)行和定向承銷平均發(fā)行利率分別是3.89%和4.14%，高于7月公開發(fā)行平均利率3.87%和定向承銷平均利率4.09%。8月公開發(fā)行利率最高的地方債是8月25日發(fā)行的5年期“2017年新疆維吾爾自治區(qū)昌吉回族自治州土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券(一期)-2017年新疆維吾爾自治區(qū)政府專項(xiàng)債券(十期)”和“2017年新疆巴音郭楞蒙古自治州土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券(一期)-2017年新疆維吾爾自治區(qū)政府專項(xiàng)債券(十一期)”，以及8月24日發(fā)行的10年期“2017年黑龍江省政府一般債券(八期)”，票面利率均為4.15%；8月定向承銷發(fā)行利率最高的地方債是8月22日發(fā)行的7年期“2017年四川省政府定向承銷置換一般債券(七期)”和“2017年四川省政府定向承銷置換專項(xiàng)債券(七期)”，票面利率均為4.27%。
從利率上浮程度的情況看，8月公開發(fā)行地方債利率平均上浮為23.48bp，定向承銷發(fā)行的地方債利率平均上浮54.97bp。公開發(fā)行利率上浮最大的地方債為8月10日發(fā)行10年期“2017年云南省政府一般債券(十一期)”，上浮32.32bp，定向承銷發(fā)行利率上浮最大的地方債為8月22日發(fā)行的7年期“2017年四川省政府定向承銷置換一般債券(七期)”和“2017年四川省政府定向承銷置換專項(xiàng)債券(七期)”，以及8月18日發(fā)行的7年期“2017年內(nèi)蒙古自治區(qū)政府定向承銷發(fā)行的一般債券(七期)”，均上浮57.51bp。
四、地區(qū)發(fā)行與利差分析：四川發(fā)債規(guī)模列首位新疆黑龍江公開發(fā)行利率最高
（一）地方債發(fā)行情況：四川地方債發(fā)行規(guī)模最大河北平均發(fā)行期限最短
從各地的發(fā)行情況來看，8月發(fā)行地方政府債的地區(qū)數(shù)量有所減少，共有16個(gè)省級地方政府發(fā)行了地方政府債，其中發(fā)行量位居前三位的地區(qū)有四川（709.16億元）、云南（673.2億元）和浙江（452億元），本月發(fā)行量最少的地區(qū)是河北（41.8億元）。傳統(tǒng)發(fā)行地方政府債的大省江蘇本月沒有發(fā)行地方政府債。
從各省的發(fā)行方式來看，大部分只選擇公開發(fā)行或兩種方式同時(shí)發(fā)行方式，僅有三個(gè)省份重慶、遼寧、內(nèi)蒙古只選擇了定向承銷發(fā)行的方式。從平均發(fā)行期限來看，由于8月資金價(jià)格中樞仍有所抬升，現(xiàn)階段金融機(jī)構(gòu)對資金面態(tài)度仍偏謹(jǐn)慎，地方債平均發(fā)行期限有明顯縮短趨勢，從各省地方債的發(fā)行期限來看，平均發(fā)行期限達(dá)到7年的只有山東（7.0年），平均發(fā)行期限最短是河北（4.5年）。
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從各省發(fā)行的新增和置換債券的情況看，8月各省新增債券發(fā)行量有所下降，有9個(gè)省發(fā)行了新增債券（見表3），新增債券發(fā)行量較高的地區(qū)有浙江（452億元）、山東（377億元）和廣東（253億元），置換債券發(fā)行量較高的地區(qū)有四川（709.16億元）、云南（536.9億元）、遼寧（275.7206億元）和廣西（275億元），多數(shù)為債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高的地區(qū)。
8月浙江、廣東和海南三省發(fā)行了收費(fèi)公路專項(xiàng)債，分別發(fā)行130億元、63億元和20億元，共發(fā)行213億元，8月土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債發(fā)行提速，共有廣東、浙江、河北和新疆四省發(fā)行，共計(jì)421.8億元，較7月增加218.8億元。
（二）各地區(qū)地方債發(fā)行利差情況：新疆公開發(fā)行利率及上浮程度較高浙江最低
從2017年8月地區(qū)發(fā)行的利率情況來看，公開發(fā)行地方債平均發(fā)行利率較高的地區(qū)是黑龍江、新疆和安徽，票面利率分別為4.05%、4.05%和4.04%，平均發(fā)行利率較低的地區(qū)是廣東和浙江，分別是3.81%和3.77%，基本上反映出市場對各地區(qū)區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知差異。
從公開發(fā)行利率的上行幅度來看，8月公開發(fā)行利率上浮程度前三位的地區(qū)是新疆（44.97bp）、黑龍江（43.80bp）和廣西（42.20bp），浙江公開發(fā)行利率上浮程度最低，為12.14bp，成本優(yōu)勢比較明顯。
關(guān)于8月土儲(chǔ)專項(xiàng)債和收費(fèi)公路專項(xiàng)債的發(fā)行利率情況，收費(fèi)公路專項(xiàng)債方面，浙江收費(fèi)公路專項(xiàng)債的票面利率為3.67%~3.96%，廣東和海南收費(fèi)公路專項(xiàng)債的票面利率分別為3.99%和4.02%；土儲(chǔ)專項(xiàng)債方面，廣東土儲(chǔ)專項(xiàng)債的票面利率是3.80%，浙江為3.63%~3.77%，河北為3.82%~3.97%，新疆為4.00%~4.15%。
五、地方政府債二級市場分析：各期限地方債利差分化現(xiàn)券交易量繼續(xù)低迷
8月資金面趨于偏緊，盡管各期限地方政府債的收益率依舊維持高位，各期限地方政府債到期收益率在8月下旬達(dá)到高位后有小幅下降。以5年期地方債為例，8月28日5年期地方政府債收益率達(dá)4.0063%，較月初增加4個(gè)bp，到8月末又有小幅下跌2個(gè)bp至3.9824%；從地方政府債與國債的利差來看，各期限地方債和國債的利差也有一定分化，3年期利差有明顯收窄，從8月初的40bp收窄至月末的30bp左右，5年期和7年期利差月內(nèi)基本持平。
與上個(gè)月類似，8月地方債二級市場依舊低迷，現(xiàn)券交易量為682.16億元，與7月持平。雖然當(dāng)前的監(jiān)管政策對地方債發(fā)行和二級市場交易均利好，但效應(yīng)顯現(xiàn)尚需時(shí)日。
